周日。

皇后区公共图书馆。

约翰·哈格雷夫站在二楼楼梯口，手里拿着一张折起来的打印纸。

黑框眼镜反着天花板上的日光灯管。

他看见林顿从彭博终端那边过来，把眼镜往鼻梁上推了一下。

“百度的季报我看了。”约翰拉开椅子坐下，“保尔森宏观策略组在季报出来后做了复盘。

我们组之前看空百度，和中国区那几个对冲基金的同行一模一样，用的是自上而下的宏观折现模型。

中国互联网广告增速打的竞争压力再加一个百分点。”

他把打印纸摊在桌上，是一张百度营收结构的分解表。

“我们的错误很简单。

没有拆分搜索广告和门户广告。

搜索广告是竞价排名，中小企业按点击数付钱，转化率直接挂钩现金流。

这和门户品牌广告是两个完全不同的东西。

我们拿门户广告的框架去套搜索广告，结论全是反的。”

“还有一个。

客户续费率。”约翰的手指在纸上敲了一下，“四季度58%，一季度61%。

这个数字我们谁也没看到。

它没有藏得很深，它就躺在SEC官网。

但我们自己把客户留不住这个假设写进了模型，默认它是常量，根本没想过验证。”

林顿靠回椅背。

“你们用的是宏观折现，自上而下。

我从底层数据结构拆的，自下而上。”

“对。

这就是区别。”约翰摘下眼镜在衣角上擦了一下，“保尔森基金的五个人，平均从业八年。

百度这笔，全军覆没。

你用了什么工具？

彭博终端？

Wind？”

“Excel。

图书馆免费版。”

约翰重新戴上眼镜，沉默了一会儿。

“现在多少了？”

“73。

下周可能冲75。”

“你什么时候平仓？”

“下周一如果冲不上75，就开始平。”
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